3 недели назад мы писали, что всплеск в котировках ОФЗ похож на просто всплеск. А затем 26 апреля ЦБ не только сохранил ключевую ставку на 16%, но и на словах сократил маневр для ее снижения в обозримом будущем.

Мы оказались правы, что не добавляет радости. ОФЗ вернулись к погружению (см. динамику Индекса гособлигаций RGBI 👇, нижняя часть — индекс полной доходности, включая купоны). В ответ на очередную жесткость регулятора еще и денежный рынок (однодневные сделки РЕПО с ЦК, оранжевая линия на графике доходностей) пошел вверх. То ли отражая нехватку денег на торгах, то ли потерю надежд на их дешевизну.

Надежды дешевизну и смягчение долго питали и ОФЗ. Оставляя доходности госбумаг относительно невысокими (13,8-15,5% по разной длины ОФЗ сейчас – тоже немного) и создавая опасность роста этих доходностей и падения котировок в будущем. С конца апреля у прикладного будущего новый этап.

В нашем чате возникают вопросы, где же пик ОФЗ-доходностей? Универсальный ответ: если не понимаете, что происходит на рынке (мы чаще не понимаем), ставьте на тренд. В случае с госбумагами есть тренд снижения котировок и роста доходностей.

Портфель PRObonds Акции / Деньги имеет 22,5% за 12 месяцев.

Индекс МосБиржи за это же время — +35,1%. Т.е. портфель вобрал в себя почти 2/3 роста рынка. С той оговоркой, что за эти 12 месяцев максимальна просадка портфеля составила менее 2,5%. Тогда как снижение Индекса МосБиржи, хоть оно тоже было сдержанным, достигало 8%, втрое больше. По соотношению доходности / риска (или доходности / волатильности) портфель оказался эффективнее.

Напомним, портфель PRObonds Акции / Деньги формируется из корзины акций в соответствии с Индексом голубых фишек (+чуть-чуть акций Займера) и из денег, размещаемых в РЕПО с ЦК (они же денежный рынок). РЕПО на сегодня дает эффективные ~17% годовых (с учетом реинвестирования однодневного дохода). И, как можно видеть на графике результатов отдельных составляющих портфеля, деньги в последние месяцы дают портфелю больше, чем акции.

Сделаем совсем схематичный график. Чтобы поговорить об эффективности человеческой экспертизы и человеческого выбора в применении к фондовому рынку.

Сравним по годам два индекса акций полной доходности. Такие индексы учитывают не только изменение цен акций, но и дивиденды. Возьмем полные доходности Индексов МосБиржи и Голубых фишек.

В Индексе МосБиржи на начало апреля 27 акций, в Индексе голубых фишек – неизменно 15.

Индекс МосБиржи составляется максимально механически (из основного фрифлоат акций не менее 10%, бумаги должны соответствовать некому коэффициенту ликвидности, хотя бы 1 сделка по любой акции должна совершаться в 99% сессий, последняя отчетность по МСФО должна быть опубликована с задержкой не более 8 мес.).

Индекс голубых фишек формируется из акций Индекса МосБиржи. В него включается только 1 бумага одного эмитента (нет привилегированных акций), для попадания в число голубых фишек акции из Индекса МосБиржи ранжируются по торговому обороту и капитализации эмитентов.

Портфель PRObonds Акции / Деньги 2 года своей истории состоял из 2 элементов. Первый – корзина акций в соответствии с Индексом голубых фишек МосБиржи. Второй – деньги в РЕПО с ЦК.

В пятницу 12.04 произошло незначительное, но изменение. Портфель поучаствовал в IPO МФК Займер (на реальных счетах доверительного управления, ведущихся по той же стратегии — тоже). Под новую бумагу выделили 1% от активов. Покупка планировалась по верхней планке цены, 275 р. за бумагу. В итоге и цена покупки 235 р., и аллокация 14% дали долю в 0,12%.

Первый эксперимент с IPO не получил реального наполнения. Поскольку ни от роста Займера портфель не выиграет, ни от падения не проиграет, позицию можно просто закрыть. Или можно докупить с рынка, благо цена там ниже цены IPO. Но наша статистика не дает для этого четкого сигнала.

Кратко о результатах. За 12 месяцев портфель имеет 22,2%. При этом рост Индекса МосБиржи 35.9%. Т.е. коэффициент участия в росте – чуть больше 0,6. Вроде бы немного. Но в эти 12 месяцев акции в портфеле занимали в среднем менее половины активов. Т.е. волатильность портфеля была кратно меньше волатильности рынка акций. Максимальная просадка портфеля за последний год – 2,3%, в прошлом сентябре. У Индекса – 8% (с сентября по декабрь). Т.е. при падении Индекса на 20% мы можем рассчитывать на -5-6%.

Публичный портфель PRObonds Акции / Деньги закрыл второй год своего ведения лучше, чем первый: итог 2023 года – 26,6% против 3% в стартовом 2022-м.

В лоб сравнивать портфель с рынком российских акций не очень корректно. Все-таки волатильность портфеля категорически ниже (по крайней мере, стала). Да мы и не стремимся к экстремальным результатам, предпочитая резким движениям спокойные. Но по совокупности 2 лет имеем среднегодовую доходность 15%, и это лучший результат среди наших портфелей за эти 2 года. Один из которых оказался, мягко говоря, непростым.

У нас есть портфель Акции / Деньги. И за 2022-23 годы он принес 30% (или 14% годовых в среднем).

В апреле 2022 портфель был запущен с идеей заработать на отходе российского рынка от СВО-шока и супернизких оценок капитализации. А слабый на перспективу рубль и запирание капитала внутри страны должны были поддержать тренд восстановления.

В чем-то предположения оправдались. Хотя рост рынка начался только в конце 2022 года. И закончился всего 9 месяцев спустя.

Что мы имеем сегодня? Достаточно жесткую ДКП. Особенности с соблюдением прав собственности. Отсутствие внешних инвестиций при все-таки сохранении оттока капитала. Среднюю дивидендную доходность рынка последние 2 года в 6-8% годовых, которую можно переносить и на следующий год. И пока что еще короткий срок трендового роста фондового рынка, если это тренд (глядя на долларовый Индекс РТС, засомневаешься).

В общем, как-то всё неоднозначно. Особенно на фоне денежного и облигационного рынков, где при минимуме загадок и волатильности доходности сейчас от 16-22%.

Индекс МосБиржи все-таки сдал позиции под нажимом ключевой ставки и денежного рынка. И стабильного уже 4 месяца рубля.

Иранский сценарий в действии: ослабление нацвалюты раскручивает фондовый рост, укрепление (и всё остальное) – останавливает. Укреплению Банк России в пятницу (обновление ключевой ставки, сейчас 15%) может добавить сил.

Да и корректироваться есть куда. Индекс МосБиржи и сейчас на 40% выше, чем был в начале года. Выраженный в долларах Индекс РТС вырос всего на 8%. Хотя добавим дивиденды, еще около 7%. И в целом, тоже неплохо. Если не смотреть на его схлопывание почти вдвое с осени 2021.

Нынешнее снижение рынка кажется обоснованным. И кажется, не имеет большого потенциала.

И предположим, всё однажды вернется в некий тренд повышения. Перспективы останутся туманными. Мажоритарий рынка в лице государства свел большинство отечественных акций к потоку дивидендных платежей. Где перспективы, роста ли котировок, перспективы ли вообще – это что-то не про сейчас, не всерьез.

ОФЗ. Во-первых, нас не очень притягивала покупка российского госдолга. И когда котировки ОФЗ (индекс RGBI) полезли вверх, удивиться мы удивились, но пропустили возможность мимо. Во-вторых, этот взлет цен, на старте которого в него мало кто верил (мы были в большинстве), напомнил рыночную истину: если движение цены для вас (и не только) неожиданно, оно, скорее, продолжится. Так что с теоретической точки зрения всё равно полезно. Возвратятся к падению котировки ОФЗ, вероятно, не скоро. Даже при доходностях ниже 12%. Зато в купе с крепнущим рублем ставят под большой вопрос возможности новых повышений ключевой ставки.

Когда деньги дешевы, акции растут, когда деньги дороги, акции падают.

Если логика верна, то перспективы отечественного рынка акций не радужны. Вооружившись ей и предположением, что ключевая ставка 10%+, а то и 15%+ с нами надолго, можно достроить вправо график Индекса МосБиржи. На одной с ним иллюстрации приведена ставка РЕПО с ЦК (стоимости денег).

Нет и противоречия в том, что на акции (в соответствии с Индексом голубых фишек МосБиржи) приходится всего ~45% от активов публичного портфеля PRObonds Акции / Деньги. Остальное – деньги в том самом РЕПО с ЦК, где эффективная ставка размещения перешагнула вверх 15% годовых.